パキスタンの四半世紀にわたるネズミ講と建築のない出口

信用格付け会社が存在するずっと前に、財務の健全性を判断するもっと簡単なテストがありました。それは、借り手が自分の収入から利子を支払うことができるか、それともより多くのお金を借りることによって支払うことができるかというものでした。 アメリカの経済学者ハイマン・ミンスキーは、失敗した格付けに「ポンジ・ファイナンス」という名前を付けた。そして、それについて正確にする価値があります。ポンジーポジションは多額の負債ではなく、さらには増加する負債でもありません。これは、より多くのお金を借りることによって利息を支払っている特定の状態です。 パキスタンは四半世紀にわたってポンジ金融を運営してきた。 2000 年代後半から 2 年前まで、ローンの利息を差し引く前の毎年の収入を上回る支出をしていたために、私たちの予算は継続的に赤字でした。国の借金の利払いの各ルピーは、新たに借りたルピーで支払われ、その後さらにいくらかのルピーが支払われました。 パキスタンの債務対GDP比は2​​012年から2023年まで毎年上昇し、GDPの58％から82％を超えました（新型コロナウイルス感染症による救済を受けた2021年を除く）。私たちの利息負担は 2024 年 6 月までの 1 年間にピークに達し、政府が稼いだ 1 ルピー当たり 61 パイサに達しました。 このエッセイは 3 つの主張を行っています。まず、ポンジスキームは決して崩壊しなかったということですが、その理由は安心というよりも不快なものです。第二に、過去 2 つの予算は、今世紀に入って以来初めて本格的に出口を目指したものでした。第三に、問題の核心は、利益は財政的なものであるが、制度的なものではないということである。我々はポンジを生産する機械を交換せずに中断しており、新しい予算は古いインセンティブがまだその下で動いていることを示している。 なぜパキスタンのねずみ講は崩壊しなかったのか 民間のねずみ講は、新たな資金の流入が途絶えると消滅する。主権者は死なない。国家には民間の策士が持たない3つの手段があり、過去10年間、我々はその3つすべてを活用してきたからだ。 1つ目はキャプティブレンダーベースです。私たちの国内債券のほとんどは私たち自身の銀行によって保有されており、その保有資金はパキスタン国立銀行（SBP、私たちの中央銀行）からの流動性を通じて実質的に賄われています。このシステムに頼って債務を繰り延べることができる、そして実際にそうなったのです。これについては後ほど詳しく説明します。 2つ目はインフレ税です。 2022年から2024年にかけての大インフレと2019年の小規模なインフレは、単なる家庭の悲劇ではありませんでした。冷たい財政用語で言えば、それはポンジスキームの決済メカニズムが機能していたのです。インフレは、当座預金や私たちの財布のお金の価値を侵食することで、政府のルピー債務の実質価値を静かに目減りさせました。それ以来の債務対GDP比の低下の多くは、返済ではなく、分母である物価水準によってもたらされました。 3 番目の器具は最も奇妙であり、今年 6 月の文書にはそれが公然と示されています。政府は国内債務に利子を支払います。金融システムがそれを稼いでいます。州立銀行自身の利益（主に政府紙幣を保有する銀行への融資から得た利益）は、「税外収入」として政府に返還される。 一方の腕が支払い、もう一方の腕が受け取り、帳簿には費用と収入の両方が記録されます。今年、その 1 つの源泉の価値は 2 兆 4,000 億ルピーに達しました。調べてみると、昨年の大いに盛り上がった収益のほぼ半分がこのループによるものでした。 これを簡単な言葉でまとめてみましょう。政府は税網を拡大したり、国有企業の経営不手際を正したり、無駄を削減したりすることなく、また一年を乗り切ることができるのです。そのため、必要以上にお金が少ない状態で年末を迎えることになります。政府は銀行に行ってさらに多くのお金を借り、インフレを上回る収益を約束します。問題は未解決のままで、政府は例年通りの差額を残したまま翌年終了し、さらに今年の新たな債務の利息を支払わなければならない。そこでさらに借金をしてしまいます… 非申告者には触れられません。国有企業の従業員やベンダーは影響を受けない。官僚たちはまだ皆仕事を持っている。政治家は依然として権力を握っている。そして銀行はインフレを上回る利息を獲得して年末を迎えます。土地、金、ドルなど、古くならない資産を所有している場合は、まだ大丈夫です。 しかし、もしあなたがサラリーマンであるか、現金でキリヤナの店を経営しているか、信心深さから債券や普通預金口座にお金を預けていない場合、あるいは銀行口座を持たない1億人のパキスタン成人のうちの1人である場合、あなたは現在、一世代にわたって、このシステムのポンジ・スキームに対して不釣り合いな金額を支払っていることになる。 出口は本物だ 良いニュースは、最近の改善は丸め加工によるものではないということです。 2024年6月までの1年間のピーク時には、利子は収入1ルピー当たり61パイサだったが、翌年には49パイサまで下がり、その後の予算は30ルピー半ばに向けてさらに低下した。 そしてターンは会計ではなく実際の脚にかかっています。金利は危機のピークから低下した。その結果、今年の予算では州立銀行自身の送金が41％減少すると予測されている。なぜなら、当然のことながら過去よりも利息が少なくなるからである。同連盟は、2000年度以来初めて基礎的黒字を継続しており、ミンスキーテストは2年連続で合格した。そして昨年、ほぼ前例がなかったが、現職と開発部門の責任者の両方に予算を下回った。少なくとも16回の予算サイクルでこのような年半ばの支出不足は初めてだ。 したがって、財政的撤退は本物だ。重要なのは、何がそれを支えているのかということです。 制度的ではなく金融的 正直な答えは、国内のアーキテクチャではなく、外部のプログラムです。それがなぜ重要なのかを知るには、Ponzi のエンジンが製造された場所に戻ってください。 政府の各階層が残留請求者である場合、各機関は支出を規律する。つまり、限界ルピーを維持する場合には、節約または課税し、過剰支出の限界ルピーの負担を負担する。 2010 年の偉大な地方分権政策である憲法修正第 18 条と第 7 回国家財政委員会 (NFC) 賞は、決定を国民に近づけることを目的としていました。 彼らが行ったのは、残留リスクから決定権を分割することでした。地方は、学校、病院、地域インフラなどの多額の支出責任と、憲法で保障された分割可能な税プールの57.5％を受け取り、その税額は独自の納税努力に関係なく公式によって支払われた。現在憲法は、将来の賞の減額を禁じている。 連盟は、赤字、負債、そしてその機械が徴収するすべての税金ルピーの少数の取り分から資金を賄う義務という、反対の束を維持しました。そして、地方政府は権力を委譲せず、単にイスラマバードのトップダウンの官僚的管理をカラチ、クエッタ、ラホール、ペシャワールのトップダウンの官僚的管理に置き換えただけだったため、分散型ガバナンスによる効率性の向上という大きな期待は実現しなかった。 言い換えれば、誰も残留請求者にはなりませんでした。州都は残留リスクのない請求権者である。州都の移転は無条件であるため、州都独自の納税能力構築による利益は政治的に無視できるものであり、州都独自の財源の努力は取るに足らないものにとどまっている。連盟はインセンティブなしで残留リスクを負う。連邦歳入委員会が徴収する追加ルピーごとに 42.5 パイサの利益が得られる。赤字はコモンズとなり、四半世紀にわたるポンジは放牧されているコモンズとなった。 連盟にはさらに悪いバンドルが渡されたが、そのバンドルさえまともにプレイしなかった。地方分権は中道を縮小させるはずだった。中心部は決して縮むことはありませんでした。世界銀行の歳出調査では、憲法が各州に与えた対象に対する連邦支出が改正後に実際に増加し、それに合わせて連邦職員数も6桁増加したことが判明した。 15年が経った今、連邦予算の機能形態は、地方分権前とほぼ同じである――一般公共サービスの4分の3、保健と教育に関する四捨五入誤差はあるものの、もはや運営されていない――地方分権によって余剰となった省庁は依然として開設されており、資金も提供されている。 BISP は、大々的に鳴り物入りで称賛されながら拡大してきましたが、その資金は単に他の種類の連邦社会支出を表示することによって賄われていました。 それでは、連盟はこの壊れたアーキテクチャにどのように対応するのでしょうか?それは根本的な問題を回避し、その弱体化を始めている。憲法修正第 18 条の欠陥はあるが原理原則に基づいた構造を恒久的に制度的に修正するための政治的合意を構築する代わりに、一部の課税を分割可能なプールの外側にあり、連邦政府が 100% を保持する手段に移行する。その中で最初に石油賦課金が挙げられる。 今年の予算では、税額の推定値が 4% 増加する一方で、税収は 12% 増加するよう求められています。つまり、計算上、1 リットルあたり 6 ～ 9 ルピー増加するだけです。法的な仕組みはすでに整っています。賦課金の法定上限は昨年削除された。残りの料金表は今年の財政法案に盛り込まれる。その横に新たな気候変動税が設けられているが、それぞれの税は官報通知によって調整可能であり、議会への返還はない。 賦課金の増加は通常、収益戦略として解釈されます。これは、壊れた構造が語っていると読むのが適切だ。税金を共有しなければならないが、徴収金を維持する可能性がある連邦は、毎年、ガソリンポンプで国に課税することになる。 さて、今日のシステムを制約しているものを見てみましょう。各州は有史以来最大の黒字を銀行に預けているが、それは何らかのインセンティブが変わったからではなく、国際通貨基金プログラムが下限を設定し、国家経済会議がその下限を達成するために州の開発を凍結したためである。外部の審判は、私たち自身の経済的および法的機関がやらない仕事をしています。拘束具は所有されるものではなく、レンタルされるものです。代替機関は、支出機能と歳入請求権を再調整する国家財政協定であり、これまでのところ、IMFプログラムのコミットメント表に単一行として存在している。 NFC アワード自体は 2009 年以来再開されていません。 マシンを再構築したのではなく、プラグを外しただけです。 これがまさに、利益が制度的なものではなく、経済的なものであるという意味です。基礎的黒字も金利負担の低下も、すべて現実であり、すべて可逆的である。なぜなら、それぞれの政策は、連邦政府であれ、州政府であれ、パキスタン政府が慎重さによって利益を得る構造ではなく、有効期限のあるプログラムによって強制されているからだ。 そして、この規律の内部では、古い反射神経が示している：「国家経済イニシアチブ」と名付けられた新たな説明のつかない3,610億ルピーの塊――連邦保健と教育予算を合わせたよりも大きいが、国会が投票した要求には名前も金額も記載されていない――が概要表に載っており、これは今年の実質金利貯蓄全体のおよそ半分の規模である。浮いたお金はすでに裁量権に流出しつつある。 私たちが交わしていない取引 開発は、国の権力者が自国の将来は採掘よりも成長の方が良いと結論付け、それに応じて自国を縛るまでは始まらない。 この予算で機能するものはすべて、剰余金、利子率の低下、国営銀行の配当縮小の誠実さなど、支配者の気分と同じくらい早く覆される可能性がある。そうでないことすべて――賦課金の移行、説明のつかない塊、非課税部門は未だに非課税、州が最も多くの借入をしている銀行は依然として最も太っており、連邦と州は依然として公式に縛られており、どちらも再開しない――それは、我々のエリート層の取引が未だに成立していない証拠である。 四半世紀にわたるポンジ金融は技術的な失敗ではなかった。それは、その交渉の欠如をどのようにして賄ったのかということだった。この制度からの脱却は、その都合のよい代替案よりも、賢明さと国家経済成長が支配者にとって関心となるまで、つまり我が国の一部の層が自らの選択の残りの権利者になるまで実現しないだろう。それまではリース契約を支払わなければなりません。来年 6 月に改訂される見積もりによって、私たちがその場所を所有し始めたのか、それとも家主が再検査に来た間に単に行動していたのかがわかるでしょう。