Mucho antes de que existieran las agencias de calificación crediticia, existía una prueba más simple de salud financiera: ¿puede un prestatario pagar intereses con sus ingresos o pedir prestado más dinero? El economista estadounidense Hyman Minsky le dio un nombre a la fallida calificación: finanzas Ponzi. Y conviene ser preciso al respecto. Una posición Ponzi no es una deuda elevada, ni siquiera una deuda creciente. Es la condición específica en la que estás pagando tus intereses pidiendo prestado más dinero. Pakistán ha administrado las finanzas Ponzi durante un cuarto de siglo. Desde finales de la década de 2000 hasta hace dos años, nuestros presupuestos sufrieron pérdidas constantes porque gastábamos más de lo que ganábamos cada año, antes de deducir lo que teníamos que pagar en intereses de préstamos. Cada rupia en pagos de intereses de la deuda nacional se pagó con una rupia recién prestada y algo más. La relación deuda-PIB de Pakistán aumentó todos los años entre 2012 y 2023, pasando del 58 por ciento del PIB a más del 82 por ciento (excepto en 2021, cuando recibimos alivio por el Covid-19). Nuestra carga de intereses alcanzó su punto máximo en el año que terminó en junio de 2024, cuando se comió sesenta y un paisas de cada rupia que ganó el gobierno. Este ensayo hace tres afirmaciones. En primer lugar, que el esquema Ponzi nunca colapsó, por razones que resultan más incómodas que tranquilizadoras. En segundo lugar, los dos últimos presupuestos hicieron el primer intento genuino de salida desde principios de siglo. En tercer lugar, el meollo de la cuestión, que las ganancias son financieras pero no institucionales: hemos interrumpido la máquina que produjo el Ponzi sin reemplazarla, y el nuevo presupuesto muestra que los viejos incentivos aún funcionan por debajo. Por qué el esquema Ponzi de Pakistán nunca colapsó Un esquema Ponzi privado muere cuando deja de llegar dinero nuevo. Un Estado soberano no muere, porque el Estado tiene tres instrumentos que ningún intrigante privado posee, y durante la última década utilizamos los tres. La primera es una base de prestamistas cautiva. La mayor parte de nuestra deuda interna está en manos de nuestros propios bancos, que financian esas tenencias sustancialmente a través de liquidez del Banco Estatal de Pakistán (SBP, nuestro banco central). Se puede aprovechar el sistema para refinanciar la deuda, y así fue. Más sobre esto en breve. El segundo es el impuesto inflacionario. La gran inflación de 2022-2024 y el pico menor de 2019 no fueron solo una tragedia doméstica; en términos fiscales fríos, fue el mecanismo de liquidación del esquema Ponzi en funcionamiento. La inflación redujo silenciosamente el valor real de las deudas en rupias del gobierno al erosionar el valor del dinero en las cuentas corrientes y en nuestras billeteras. Gran parte de la caída de nuestra relación deuda/PIB desde entonces se debió al denominador: el nivel de precios, no el reembolso. El tercer instrumento es el más extraño, y los documentos de junio de este año lo muestran abiertamente. El gobierno paga intereses sobre su deuda interna; el sistema financiero se lo gana; Las propias ganancias del Banco Estatal (obtenidas en gran medida mediante préstamos a los bancos que poseen títulos públicos) se transfieren de nuevo al gobierno como “ingresos no tributarios”. Un brazo paga, otro recibe y los libros registran tanto un costo como un ingreso. Este año, esa fuente valió 2,4 billones de rupias, y casi la mitad del tan celebrado aumento de ingresos del año pasado fue, si lo examinamos, este bucle. Analicemos esto en términos simples: el gobierno pasa un año más sin expandir la red tributaria, arreglar la mala gestión de las empresas estatales o recortar el despilfarro. Así que llegamos a fin de año con menos dinero del necesario. El gobierno pide prestado más dinero a los bancos y les promete un rendimiento superior a la inflación. Los problemas siguen sin solucionarse y el gobierno termina el año próximo con el déficit habitual y además tiene que pagar intereses sobre la nueva deuda de este año. Entonces sale y pide prestado más dinero... Los no declarantes no son tocados. Los empleados y proveedores de empresas estatales no se ven afectados. Todos los burócratas todavía tienen sus trabajos. Los políticos todavía están en el poder. Y los bancos terminan el año ganando intereses por encima de la inflación. Si posee activos que no envejecen, como terrenos, oro o dólares, todavía le va bien. Pero si usted es asalariado, o administra una tienda kiryana con dinero en efectivo, o no pone su dinero en bonos o en una cuenta de ahorros por un sentido de piedad, o es uno de los 100 millones de adultos paquistaníes sin una cuenta bancaria, ha pagado –desde hace una generación– desproporcionadamente por el esquema Ponzi del sistema. La salida es real. La buena noticia es que la reciente mejora no es un artefacto redondeado. Los intereses representaron 61 paisas por cada rupia de ingresos en su punto máximo, en el año hasta junio de 2024. Cayeron a 49 el año siguiente, y desde entonces los presupuestos apuntan a niveles más bajos aún, hacia mediados de los 30. Y el giro se basa en piernas reales, no en contabilidad. Las tasas de interés han caído desde su pico de crisis. Como resultado, el presupuesto de este año prevé que la propia transferencia del Banco Estatal se reducirá en un 41 por ciento, porque con razón ganará menos intereses que en el pasado. La federación ha obtenido un superávit primario por primera vez de forma sostenida desde el año fiscal 2000: la prueba de Minsky, superada durante dos años consecutivos. Y el año pasado, casi sin precedentes, gastó menos de lo que había presupuestado tanto en gastos corrientes como en desarrollo: el primer gasto inferior a mitad de año en al menos dieciséis ciclos presupuestarios. Entonces la salida financiera es genuina. La pregunta que importa es qué lo está frenando. Financiero, no institucional La respuesta honesta: un programa externo, no una arquitectura interna. Para ver por qué esto es importante, regresemos al lugar donde se construyó el motor Ponzi. Las instituciones disciplinan el gasto cuando cada nivel de gobierno es un demandante residual: cuando se queda con la rupia marginal que ahorra o grava y soporta la carga de la rupia marginal que gasta de más. La Decimoctava Enmienda y el Premio de la Séptima Comisión Nacional de Finanzas (NFC), nuestra gran descentralización de 2010, estaban destinados a acercar las decisiones a la gente. Lo que hicieron fue dividir los derechos de decisión del riesgo residual. Las provincias recibieron las grandes responsabilidades de gasto (escuelas, hospitales, infraestructura local) junto con un 57,5 ​​por ciento garantizado constitucionalmente del fondo fiscal divisible, que llegaba mediante una fórmula independientemente de su propio esfuerzo fiscal; la constitución ahora prohíbe que cualquier premio futuro les otorgue menos. La federación se quedó con el paquete opuesto: el déficit, la deuda y el deber de financiarse con la parte minoritaria de cada rupia fiscal que recauda su maquinaria. Y la gran promesa de ganancias de eficiencia a través de la gobernanza descentralizada nunca llegó, porque los gobiernos provinciales nunca devolvieron el poder y simplemente reemplazaron la gestión burocrática y de arriba hacia abajo de Islamabad con una gestión burocrática de arriba hacia abajo de Karachi, Quetta, Lahore y Peshawar. En otras palabras, nadie se convirtió en demandante residual. Las capitales provinciales son demandantes sin riesgo residual: su transferencia es incondicional, por lo que el retorno de la construcción de su propia capacidad tributaria es políticamente insignificante, y su esfuerzo de fuentes propias sigue siendo trivial. La federación soporta el riesgo residual sin incentivos: cada rupia adicional que recauda la Junta Federal de Ingresos le rinde cuarenta y dos paisa y media. El déficit se convirtió en un bien común, y el Ponzi de un cuarto de siglo fue el bien común que se estaba pastando. La federación recibió el peor paquete, pero no jugó ni siquiera ese paquete correctamente. Se suponía que la devolución reduciría el centro; el centro nunca se encogió. La revisión del gasto del Banco Mundial encontró que el gasto federal en temas que la Constitución había entregado a las provincias en realidad aumentó después de la enmienda, con un crecimiento de seis cifras en el personal federal para igualar. Quince años después, la forma funcional del presupuesto federal es casi exactamente la que era antes de la devolución (tres cuartas partes de los servicios públicos generales, un error de redondeo en la salud y la educación que ya no administra); El BISP, ampliado con el tiempo con gran fanfarria y aclamación, se financió simplemente mostrando otros tipos de gasto social federal. Entonces, ¿cómo responde la federación a esta arquitectura rota? Elude el problema fundamental y comienza a socavarlo: en lugar de generar consenso político para crear soluciones institucionales permanentes a la estructura defectuosa pero basada en principios de la 18ª Enmienda, migra algunos impuestos a instrumentos que se encuentran fuera del fondo divisible y se mantienen al 100 por ciento a nivel federal (el impuesto al petróleo en primer lugar). El presupuesto de este año pide al impuesto un 12 por ciento más de ingresos, mientras que sus propios supuestos de volumen crecen un 4 por ciento: una aritmética que cierra sólo entre seis y nueve rupias más por litro. El mecanismo legal ya está en marcha. El límite legal del impuesto se eliminó el año pasado; los cuadros de tasas restantes figuran en el Proyecto de Ley de Finanzas de este año; A su lado hay un nuevo impuesto climático, cada uno ajustable mediante notificación en el boletín, sin retorno al parlamento. El aumento de los impuestos suele interpretarse como una táctica de ingresos. Es mejor leerlo como la arquitectura rota: una federación que debe compartir impuestos pero puede mantener los impuestos, año tras año, gravará al país en el surtidor de gasolina. Ahora mire lo que restringe el sistema hoy. Las provincias están acumulando los mayores superávits de su historia, no porque haya cambiado ningún incentivo, sino porque el programa del Fondo Monetario Internacional fija los pisos y el Consejo Económico Nacional ha congelado el desarrollo provincial para alcanzarlos. Un árbitro externo está haciendo el trabajo que nuestras propias instituciones económicas y legales no harán: la restricción se alquila, no se posee. La institución sustituta –un Pacto Fiscal Nacional que realinearía las funciones de gasto con las exigencias de ingresos– existe, hasta ahora, como una sola línea en la tabla de compromisos del programa del FMI. El premio NFC en sí no se ha reabierto desde 2009. No hemos reconstruido la máquina, simplemente la hemos desenchufado. Ese es el sentido preciso en el que las ganancias son financieras, no institucionales. Los superávits primarios, la caída de la carga de intereses: todos reales, todos reversibles, porque cada uno de ellos se aplica mediante un programa con fecha de vencimiento más que mediante una arquitectura en la que cualquier gobierno paquistaní, federal o provincial, se beneficie de la prudencia. Y dentro de la disciplina, los viejos reflejos se muestran: un nuevo e inexplicable monto de 361 mil millones de rupias denominado “Iniciativas Económicas Nacionales” –mayor que los presupuestos federales de salud y educación combinados, ausente por nombre y monto de las demandas que vota la Asamblea Nacional– se encuentra en las tablas de resumen, aproximadamente la mitad del tamaño de todo el ahorro en intereses en términos reales de este año. El dinero ahorrado ya se está filtrando hacia la discreción. El trato que no hemos cerrado El desarrollo no comienza hasta que los poderosos de un país concluyen que su propio futuro está mejor servido por el crecimiento que por la extracción, y se comprometen en consecuencia. Todo lo que funciona en este presupuesto (los superávits, la caída de la proporción de intereses, la honestidad de un dividendo cada vez menor del Banco Estatal) puede revertirse tan rápidamente como el estado de ánimo de nuestros gobernantes. Todo lo que no lo hace (la migración de impuestos, el aumento inexplicable, los sectores libres de impuestos que aún no están sujetos a impuestos, los bancos aún más gordos cuando el Estado pide más préstamos, la federación y las provincias todavía atrapadas en una fórmula que ninguna de las dos reabrirá) es la evidencia de que nuestro acuerdo de élite sigue intacto. Un cuarto de siglo de finanzas Ponzi no fue un fracaso técnico; así fue como se financió la ausencia de ese trato. La salida del esquema no se producirá hasta que la prudencia y el crecimiento económico nacional interesen a nuestros gobernantes más que sus alternativas convenientes, cuando algún nivel de nuestro propio Estado se convierta en el demandante residual de sus propias decisiones. Hasta entonces somos solventes con el contrato de arrendamiento. Las estimaciones revisadas del próximo junio nos dirán si hemos comenzado a ser dueños del lugar o simplemente nos hemos comportado bien mientras el propietario vino para otra inspección.